上周COMEX铜价重拾涨势，全周录得显著反弹。周初市场从此前的短暂的避险交易中恢复了过来，市场对中美贸易局势的担忧被暂时暂时平息，铜价在触及2.2840美元/磅的全周低位后开始回升；随后一个交易日，原油价格录得显著反弹，推动了风险资产的集体回升，铜价小幅反弹；周中中国方面传出专项债可以有条件地用于棚改项目，对此前不得用于棚改的规定做了修正，包括铜在内的工业品录得普遍上涨，但晚间ADP就业人数继续处于高位，加之美元指数强劲反弹对铜价形成了一定施压；周四周五铜价继续大涨，一方面中国进出口数据表现意外强劲，市场对出口的担忧暂时缓和，而进口方面表现强劲反映了内需的改善；另一方面刘鹤与莱特希泽通话，双方在友好的氛围中结束了通话，中美贸易冲突的担忧缓解。另外，欧美多地复工复产的积极性较为强烈，也推升了铜价的反弹。

上周COMEX铜价格曲线较此前向上位移，整体仍然呈现contango结构，曲线近端的back结构有所走平。关于近期comex价格曲线近端的波动，我们任然认为：价格曲线深度contango的概率较小，当然目前出现了back之后在继续陡峭的空间也不大，跨月操作可以等曲线有所平坦之后进行正套操作。主要因为从当前的库存来看，COMEX整体库存虽然连续回升，已经回升至将近4.3万吨左右，但从绝对数量上看这仍然属于历史低位水平。目前海外冶炼厂和矿山因为疫情的影响出现了一定的供应扰动，这很有可能对COMEX铜库存的带来波动。另外一方面由于库存本来仍处于低位且远期是contango结构，对于持货商而言控制货物的集中度仍然可行，因为对于较低的整体库存，要加强其集中度并不困难，此外，美国不少地区目前开始准备复工复产，这也将支撑价格曲线的近端。
 

二、上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价延续反弹格局，节奏上与COMEX铜价基本一致。上周国内宏观面依旧偏多，专项债可以重新应用于棚改的消息推价格产生了提振，副总理刘鹤与莱特希泽通电话也对盘面形成了利多。当然，国内精炼铜的消费表现依然强劲，是支撑价格的核心因素之一。从库存的表现来看，无论是SHFE库存、广东地区社会库存还是保税区库存都出现了下降，并且还是在进口窗口处于盈利附近的区域出现这种情况。虽然一方面是因为进口受到疫情影响，但另一方面也说明国内的需求表现较为超预期。而这种超预期的消费大概率仍将持续，当然主要集中在铜杆领域。对于铜管而言，家电的内销和出口还是受到了较大影响。

 

上周SHFE铜价格曲线较此前整体位移向上，曲线近端仍然维持back结构，并且back结构有所走强。我们此前的周报已经连续几周提示关注沪铜的买现抛期和买近抛远的策略，目前已经完全兑现。我们认为后续沪铜的买现抛期和买近抛远仍然有一定空间。主要在于：首先国内消费仍然处于修复的过程之中，这意味着去库的状态暂时不会停止，库存仍将持续下滑；其次海外因为疫情的影响，铜矿和精炼铜的主产国和主要进口国的生产和运输都出现了扰动，这可能将影响后续进口的数量和效率，有利于近端走强；此外，目前另一因素在于地方政府推出了商业收储的计划，姑且不论商业收储是否最终可以执行，但有此预期存在，对于推升价格曲线近端的确定性会更强。在近期价格曲线走强之后，建议暂时不要继续追高，可以等月差平坦一些之后再重新介入。
 

 

上周SHFE/COMEX比价运行重心略有抬升，因只有三个交易日，周中围绕8.25一线运行，周后期略有下行，来到8.15附近。目前的情况是铜的进口窗口处于基本打开的状态，但是不会有太多头寸去做它关闭，因为此前窗口打开就关闭的逻辑的在疫情的特殊状态下是失真的需要修复。以前给出100的利润觉得比较高，但因为疫情的影响，以及国内潜在的商业收储的可能性，可能会给出更高的盈利空间。因此目前去做跨市场正套并不是一个可以长期拿的头寸，跨市场反套才符合目前国内外需求节奏的错配，但是反套的问题在于比值目前已经比较高，安全边际并不明确，而上方的空间有限，因此整体上的风险收益比可能并不划算，因此跨市场的交易还是等待比价有所回落后再进场可能会更好。
 

 

宏观海外方面，初请失业金人数316.9万，与前值383.9万相比有所下降，但仍高于预测值300万，续请失业金人数2264.7万，高于预测值1990.5万，前值1799.2万；美国季调后非农就业人数和ADP就业人数大幅下降，季调后非农就业人口下降2050万，好于预测值-2200万，前值-87万，ADP就业人数下降2023.6万，低于预测值-2005万，前值-14.9万；美国失业率也大幅上涨，5月8日报14.7%，低于预测值16%，前值4.4%，美国平均时薪年率报7.9%，远高于预测值3.3%，前值3.3%，美国劳动参与率报60.2%，前值62.7%；欧元区Markit制造业PMI四月终值33.4，初值33.6，前值44.5，欧元区Markit服务业PMI四月终值12.0，初值11.7，前值26.4，美国Markit制造业PMI四月终值36.1，初值36.9，前值48.5，美国Markit服务业PMI四月终值26.7。
 

 

虽然美国劳动力市场数据糟糕，但市场并没有表现出特别的担忧，可能的原因是：（1）从失业结构来看，有接近80%的失业人口仅为临时性失业，永久性失业占到8.7%，如果这部分临时性失业人口能够在疫情得到控制、经济重启之后回到岗位，高失业率将是暂时而非永久性的；（2）就失业率而言，我们预计在五、六月份失业率仍会继续上升，并且劳动参与率的下降一定程度反映了人们对于求职的悲观心态，有一部分人可能因为失业而退出劳动力市场，失业率或被低估，这对于经济发展而言并不是一个好现象；（3）美国平均时薪年率的提升正反映了部分失业带来的就业结构变化，相较于知识水平高、在企业中处于核心位置从而薪资较高的员工而言，知识水平低、在企业中不那么重要从而薪资水平较低的人在疫情冲击之下更容易被辞退；（4）综合来看，美国当下的关键仍然是在控制疫情的同时加大对企业的援助，确保企业能够实现“休眠”而非“死亡”，从而在解封之后能够尽快实现经济重启，完成暂时性失业人口的重新就业。

 

再来看PMI数据，欧元区Markit制造业PMI四月终值33.4，初值33.6，前值44.5，欧元区Markit服务业PMI四月终值12.0，初值11.7，前值26.4，美国Markit制造业PMI四月终值36.1，初值36.9，前值48.5，美国Markit服务业PMI四月终值26.7，值不值27.0，前值39.8，日本Markit制造业PMI四月终值41.9，初值43.7，前值43.7，日本服务业PMI四月终值21.5，初值22.8，前值33.8。总体来看，服务业受到的冲击远大于制造业，欧元区受到的冲击大于美国和日本，显然疫情重构了经济的发展趋势。根据欧盟委员的预测，欧盟经济今年将萎缩7.5%，欧元区经济将萎缩7.75%。
 

 

我们认为：（1）目前欧洲疫情得到初步控制，但仍有新增确诊病例出现，欧洲经济恢复面临较大的不确定性，德国实行“弹性解封”的效果有待观察；（2）5月6日，英国脱欧后的英美贸易协定谈判开始，下周英国与欧盟的视频会议也将决定双方在今年6月前“取得切实进展”的目标能否实现，各轮谈判也将决定今后欧洲经济的走向。

 

宏观国内方面，本周主要公布了金融指标和物价指标。从金融指标来看，4月社会融资规模增量为3.09万亿元，比上年同期多1.42万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加1.62万亿元，同比多增7506亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加910亿元，同比多增1240亿元；委托贷款减少579亿元，同比少减618亿元；信托贷款增加23亿元，同比少增106亿元；未贴现的银行承兑汇票增加577亿元，同比多增934亿元；企业债券净融资9015亿元，同比多5066亿元；政府债券净融资3357亿元，同比少1076亿元；非金融企业境内股票融资315亿元，同比多53亿元。
 

 

从几个主要分项来看，信托方面，增量下降，房地产企业从信托渠道获得的资金支持有所下滑。企业中长期贷款比重上升，企业新增贷款9563亿，较去年同期多增6092亿。短贷、中长贷环比回落但同比改善，票据融资则同环比双改善。一方面，融资成本维持低位推动票据持续改善；另一方面，中长贷占比继续上升，与纾困政策支持下企业逐步复工复产，稳增长政策导向下基建类贷款投放增加相吻合。此外，居民贷款较3月少增4445亿，强于去年同期。其中，短贷新增2280亿，较去年同期多增1187亿；中长贷新增4389亿，较去年同期多增224亿。居民短贷和中长贷维持稳健，与鼓励消费政策频出、外出消费逐步修复、地产销售回暖也吻合。从整个信贷脉冲的节奏上看，目前仍然处于上升通道之中。这对于铜价而言属于中长期的提振因素，虽然昨天超预期的社融公布之后铜价反映平静，但随着“六稳”“六保”工作的持续开展，我们认为社融的走阔对经济的提振作用会逐渐显现。
 

 

从微观层面上看，铜精矿方面，进口铜精矿标准干净矿TC 53美元/干吨，较上周保持不变，目前市场上的报盘成交的铜精矿主流是6月船期，TC维持在50中低位，但TC成交低位跌破50。5月份，海外疫情对供应的影响从现货蔓延到长单，5月的长单和现货发运均会受到影响，可能影响6月至7月份的到港。
 

 

精炼铜方面，华东市场周内升水呈下调趋势，但整体升水水平与节前基本持平，成交表现差强人意。市场报价好铜升水110-150元/吨，平水铜升水100-140元/吨，湿法铜升水70-100元/吨。假期结束市场重启，市场交易日并不多，市场成交表现并不理想。周内下游企业接货补库意愿并不强烈，后续短期境外铜将持续流入国内市场，供应持续增加，升水有继续下探的空间。华南市场升水表现平稳，但较节前小有抬升，交投氛围颇为淡静。市场报价好铜升水230-240元/吨，平水铜升水230元/吨；假期期间库存有所回升，库存增量来源于进口铜的到港，供应回升致使升水下移，但周内下游买兴平淡，按需采购为主，成交围绕低价货源之中，数量有限。
 

 

冶炼厂方面，据我网统计2020年4月中国电解铜产量73.82万吨，同比增长6.9%，环比下降0.2%；4月检修企业有豫光金铅，珲春紫金，云南锡业和中条山，产出有一定影响；不过大型铜冶炼企业产能利用率恢复，因此4月产量同比依然表现增长。5月计划产量70.96万吨，同比增长5.5%，环比下降3.9%。

 

库存方面，上周COMEX库存继续累积，目前回升至将近4.5万吨水平，SHFE铜库存下降2.6万吨，延续此前的下降趋势，保税区铜库存下降，广东地区铜库存亦有所下降，全球精炼铜显性库存环比上一周走低。

 

需求方面，随着精铜、废铜制杆价差不断扩大，废铜制杆企业的价差优势逐渐显现，订单市场反馈有转好趋势，且部分地区因废铜货源逐步流入市场，铜杆厂家目前正在积极出货。精铜制杆订单比较稳定，仍多以长单成交形式为主，新增采购订单较少，下游线缆企业稳定按需采购。铜管方面，铜管订企业按需采购，开工率基本恢复至正常水平。家电行业内销市场正在逐渐恢复，2020冷冻年度出现的价格战在今年疫情因素的影响下得到了进一步的延续，生存压力之下空调企业之间竞争日趋激烈。海外疫情的蔓延令终端产品出口订单受到影响甚至出现取消现象，出口销售规模大幅下降。当前终端补库囤货的热度有所回落，短期内出口受阻现象并没有太好的解决办法，预计到下半年，全球消费才能进入恢复性的增长期。
 

000
 

上周精废价差有所扩大，主要因一方面铜价有所反弹，从波动率上幅度更大，价差被天然缩小，另一方面国内废铜供应有所恢复，但即便如此，精废价差仍然处于低位，精铜对废铜的替代性依然较高。
 

111
 

从CFTC持仓来看，上周非商业空头持仓占比环比有所上升，但多头持仓占比上升幅度更加明显。我们认为随着海外疫情逐渐越过拐点，以及供应端的扰动逐渐浮出水面，多头可能逐步回归，或能看到多头占比的抬升。
 

222

总的来看，上周铜价震荡偏强，我们认为铜的反弹动能在逐渐衰减，后续可能仍有反弹空间，但是上方空间可能暂时有限。主要在于，目前海外的利好因素已经被充分交易，目前欧美疫情跨国拐点或进入平台期，部分国家开始准备或在讨论复工复产的计划，但这个因素已经在价格中有所price in，美股经过连续的反弹目前也已经充分交易了此前因为流动性紧张所带来的下跌。目前我们反弹需要注意海外在复工复产方面进度不及预期，或者美国在反弹后的重新下跌可能对铜价带来的影响。国内方面消费情况依然较好，库存显著去化，目前仍然处于季节性去库之中，我们认为目前顶着国内较为旺盛的需求去做空是不合适的，但考虑到上方空间暂时有限，长期多单也不建议在目前进场，可以等价格回落后进行短多。