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降息落地推动金铜反弹，50BP只是着陆的开始？
作者 对冲研投
2024-09-23
摘要
上周中FOMC会议FED降息50BP，但鲍威尔发言较为鹰派，市场在日内一度出现波动。，过随后还是相信50BP可以助力经济软着陆的力量占据上风。目前降息靴子落地之后，仍然需要经济基本面数据的进一步配合，降息只是着陆的开始，并不是一两次降息就能决定整个着陆的姿态，因此后续经济数据对于降息的反馈至关重要。
核心观点
1、上周贵金属及铜价显著上涨。
贵金属方面，上周COMEX黄金上涨1.57%，白银上涨1.38%；沪金2412合约小幅上涨0.88%，沪银2412合约上涨1.67%。主要工业金属价格中，COMEX铜、沪铜分别变动+2.67%、+2.54%。
2、降息落地推动铜价反弹。
上周中FOMC会议FED降息50BP，但鲍威尔发言较为鹰派，市场在日内一度出现波动。不过随后还是相信50BP可以助力经济软着陆的力量占据上风，铜价后续走出反弹。目前降息靴子落地之后，仍然需要经济基本面数据的进一步配合，降息只是着陆的开始，并不是一两次降息就能决定整个着陆的姿态，因此后续经济数据对于降息的反馈至关重要。
3、金价再创历史新高。
上周美联储宣布将政策利率下调50bp，标志着降息周期的开始，贵金属价格随之上行。此后，鲍威尔发言相对鹰派，叠加美国公布的经济数据表现依然不错，市场加深对软着陆的预期。降息周期下，利率角度依然支撑贵金属价格，无论是潜在的二次通胀风险、还是地缘冲突，均对金价形成利多，在未有流动性危机出现之前，中长期金价仍有上行空间。
基本金属市场复盘
（一）COMEX/沪铜市场观察
上周COMEX铜价震荡反弹，周中FOMC会议FED降息50BP，但鲍威尔发言较为鹰派，市场在日内一度出现波动。不过随后还是相信50BP可以助力经济软着陆的力量占据上风，铜价后续走出反弹。目前降息靴子落地之后，仍然需要经济基本面数据的进一步配合，降息只是着陆的开始，并不是一两次降息就能决定整个着陆的姿态，因此后续经济数据对于降息的反馈至关重要。
上周SHFE铜价小幅回升，近期国内精炼铜供需基本面有比较明显的改善。供应方面精炼铜供应扰动增强，有大型冶炼厂因为事故减停产，需求方面进入旺季整体表现尚可，去库幅度近期明显提升，如果维持此去库幅度进入10月底，库存下降规模将非常可观，届时给予铜价的支撑会更加显著，因此后续铜价大概率易涨难跌。
期限结构方面，COMEX铜价格曲线角此前向上位移，价格曲线仍然维持contango结构。目前COMEX铜库存来到4万吨水平，但是上周交仓重新开始，有传言表示，COMEX铜的交仓可能持续至年底，如果真的如此，那么月差还是将以contango为主，并没有太好的机会。
SHFE铜价格曲线较此前向上位移，价格曲线近端呈现Back结构、远端维持contango结构。进入9月之后的去库情况也符合预期，根据我们的了解，有理由相信去库会持续到10月。因此我们认为月差还是可以有一定的行情可以期待，当然月差的上限不会太高，会受到进口的抑制，同时价格回到75000元/吨以上之后，对下游采购可能会有一定影响。
持仓方面，从CFTC持仓来看，上周非商业多头占比继续回升，与价格反弹匹配，预计降息落地后，多空双方的博弈会更加显著。
图1：CFTC基金净持仓
数据来源：Wind
（二）产业聚焦
上周铜精矿TC周指数为5.3美元/干吨，较上周跌0.9美元/干吨。铜精矿现货市场持续清淡，市场活跃度低，铜精矿TC小幅下降，市场参与者等待CSPT季度指导价，对11月-12月船期的货物持谨慎观望状态，供应端稳定，发运卸港也较顺利，台风未对实际到港量带来明显的影响，需求端冶炼厂的现货需求未完全启动，多观望为主。继续关注冶炼厂的新增项目进展。
图2：铜精矿加工费
数据来源：SMM
现货方面，近期上海市场现货库存去库节奏加快，现货升水下跌空间相对有限，虽铜价表现连续走高，但市场到货较少，加之下周下游企业国庆备货预期，持货商挺价惜售情绪有所增强；但据调研了解，下周因台风影响延期进口铜将有所到货，同时需注意高铜价局面下，下游补库需求或表现不及预期，因此现货升水同样上涨高度也将受限，或运行于升50~升150元/吨区间。
图3：沪铜升贴水
数据来源：SMM
国内市场电解铜现货库存19.39万吨，较9日降4.22万吨，较12日降2.54万吨；本周上海市场库存大幅下降，主因上海市场一方面由于部分冶炼厂减产、检修等因素，国产到货入库量仍较为偏少；另一方面，受制于台风等影响，进口船期有所晚期，进口铜到货也难有明显增量，同时下游消费未有明显下滑，因此库存表现明显降幅。广东市场库存亦下降，节前下游有所备货，下游消费好转，但周内仓库到货表现增加，库存因此下降幅度相对较少。上海、广东两地保税区电解铜现货库存累计5.48万吨，较9日降0.42万吨，较12日降0.35万吨；保税区库存继续表现去库，进口窗口维持打开，近期虽有到船货源抵港，但部分仓库仍有出库清关进口国内，库存因此表现下降。
图4：全球精炼铜显性库存（含保税区）
数据来源：Wind
国内各主流市场8mm精铜杆加工费加工费中华东市场呈上涨表现，华南、华北反之；铜绝对价格上涨，限制精铜杆市场实际交易推进；精废价差扩大，再生铜杆交易活跃度提升明显；精废杆价差、对期铜倒扣贴水幅度继续呈扩张表现。目前铜价上涨对铜杆市场整体影响较大，随着即将到来的国庆假期，下周处于集中补库阶段，市场交易或有回升预期，但若铜价依旧保持强势，精铜杆节前实际备库量将大打折扣；虽然目前下游提货效率的提升对精铜杆企业生产持续性有一定促进，但若后续下游提货减缓，精铜杆企业假期集中检修的可能性较大。目前再生铜杆的价格优势逐渐显现，市场消费习惯也有一定转变，若后续精废价差持续处于扩张态势，随着原料供应短缺局面改善，再生铜杆的消费量将一改此前低迷状。
图5：精铜-废铜价差
数据来源：SMM
贵金属市场复盘
（一）贵金属市场观察
上周COMEX金银价格先抑后扬，金价再创历史新高，COMEX金银于2573-2651美元/盎司、30.1-31.8美元/盎司区间内运行。上周美联储宣布将政策利率下调50bp，标志着降息周期的开始，贵金属价格随之上行。此后，鲍威尔发言相对鹰派，叠加美国公布的经济数据表现依然不错，市场加深对软着陆的预期。
（二）比价与波动率
上周，白银涨幅强于黄金，金银比较前期震荡下行；铜价涨幅强于黄金，金铜比震荡下行；原油价格较前期上涨，涨幅强于黄金，金油比较前期下行。
图6：COMEX金/COMEX银
数据来源：Wind
图7：COMEX金/LME铜
数据来源：Wind
图8：COMEX金/WTI原油
数据来源：Wind
黄金VIX持续上行，市场的恐慌情绪有所增强，避险需求增加。
图9：黄金波动率
数据来源：Wind
近期人民币汇率影响较前期减弱，上周黄金内外价差有所减小，白银内外价差持续减小；黄金内外比价回落，白银内外比价较前期有所减小。
图10：贵金属内外价差
数据来源：Wind
图11：黄金内外比价
数据来源：Wind
（三）库存与持仓
库存方面，上周COMEX黄金库存为1690万盎司，环比减少约7.3万盎司，COMEX白银库存约为30438万盎司，环比减少约176.2万盎司；SHFE黄金库存约为11.8吨，环比减少0.01吨，SHFE白银库存约为996吨，环比增加约9.7吨。
图12：COMEX贵金属库存
数据来源：Wind
图13：SHFE贵金属库存
数据来源：Wind
持仓方面，SPDR黄金ETF持仓环比增加4.9吨至875吨，SLV白银ETF持仓环比减少336.3吨至14239吨；上周COMEX黄金非商业总持仓为43万手，其中非商业净多持仓增加29728手至36.9万手，空头持仓增加2163手至5.9万手；非商业多头持仓占优，比例较上周提升至68.8%附近，非商业空头持仓占比下降至11.1%左右。
图14：COMEX黄金持仓
数据来源：Wind
图15：COMEX黄金持仓占比
数据来源：Wind
图16：COMEX白银持仓
数据来源：Wind
图17：COMEX白银持仓占比
数据来源：Wind
市场前瞻
近期国内精炼铜供需基本面有比较明显的改善。供应方面精炼铜供应扰动增强，有大型冶炼厂因为事故减停产，需求方面进入旺季整体表现尚可，去库幅度近期明显提升，如果维持此去库幅度进入10月底，库存下降规模将非常可观，届时给予铜价的支撑会更加显著，因此后续铜价大概率易涨难跌。
美国降息周期开始，利率角度依然支撑贵金属价格，无论是潜在的二次通胀风险、还是地缘冲突，均对金价形成利多，在未有流动性危机出现之前，中长期金价仍有上行空间。
关注及风险提示
美国PMI，新屋销售、初请失业金、核心PCE、通胀预期等。
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