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9月降息确定，金属会开启新一轮上涨吗？
作者 对冲研投
2024-08-26
摘要
市场对周五鲍威尔在JH会议上的鸽派发言还是反应较为积极。目前9月降息已经是板上钉钉，但是是否降息就一定意味着价格就会对应开启新的上涨，这恐怕不是一个特别线性的过程，可能在此之后经济数据的情况会更加重要，这直接关系到经济对降息的反映，当然整体而言，我们还是认为对价格是有益的。
核心观点
1、上周金铜高位震荡。
贵金属方面，上周COMEX黄金小幅上涨0.1%，白银上涨2.66%；沪金2410合约小幅上涨0.85%，沪银2412合约持续上涨2.84%。主要工业金属价格中，COMEX铜、沪铜分别变动+1.31%、-0.65%。
2、FED PIVOT对铜价支撑有多强？
市场对周五鲍威尔在JH会议上的鸽派发言还是反应较为积极，铜价在讲话期间显著反弹，收复了周四的跌幅。目前9月降息已经是板上钉钉，但是是否降息就一定意味着价格就会对应开启新的上涨，这恐怕不是一个特别线性的过程，可能在此之后经济数据的情况会更加重要，这直接关系到经济对降息的反映，当然整体而言，我们还是认为对价格是有益的。
3、金价仍将偏强运行。
金价在前期创下历史新高后于高位盘整，周内受到鲍威尔在JH会议上鸽派的表态及各类经济数据均显示美国软着陆预期增强的影响，叠加美联储FOMC会议纪要上显示多位官员均支持降息，金价偏强运行。降息预期及地缘危机加剧均支撑金价维持高位，但在其处于历史高位下，仍需等待再度向上的驱动，持仓高企下，金价的上行之路或略有坎坷。
基本金属市场复盘
（一）COMEX/沪铜市场观察
上周COMEX铜价高位震荡，缺乏明显的方向性，不过市场对周五鲍威尔在JH会议上的鸽派发言还是反应较为积极，铜价在讲话期间显著反弹，收复了周四的跌幅。目前9月降息已经是板上钉钉，但是是否降息就一定意味着价格就会对应开启新的上涨，这恐怕不是一个特别线性的过程，可能在此之后经济数据的情况会更加重要，这直接关系到经济对降息的反映，当然整体而言，我们还是认为对价格是有益的。
上周SHFE铜价呈现横盘整理，基本围绕73000元/吨一线运行。目前国内基本面仍然朝着较好的方向在发展，供应端减产的风险环比增加，需求端较上半年相比也有明显起色，去库幅度有目共睹。不过目前除了国内去库之外，还需要看到亚洲其他地区库存的去化，才能为上涨提供更加坚实的基础，不过我们认为这种概率较大。
期限结构方面，COMEX铜价格曲线角此前向上位移，价格曲线仍然维持contango结构。上周COMEX铜库存持续累积，目前已经总共增加2万吨来到3万吨左右水平。根据市场消息，后续还会有交仓，预计价差结构仍将维持Contango结构。
SHFE铜价格曲线较此前并无太大变化，价格曲线维持contango结构，但已经开始收敛。近期下跌后消费改善比较明显，8月目前看来去库情况非常良好，并且有理由相信会持续到10月。因此我们认为如果放远一点，后续月差还是可以有一定的行情可以期待。
持仓方面，从CFTC持仓来看，上周非商业多头占比低位回升，与价格反弹匹配，预计降息落地后，多空双方的博弈会更加显著。
图1：CFTC基金净持仓
数据来源：Wind
（二）产业聚焦
上周铜精矿TC周指数为6.8美元/干吨，较上周持平。铜精矿现货市场活跃度维持稳定，市场交易情绪不佳，市场成交冷淡，四季度矿山招标在个位数高位成交，部分炼厂四季度签单已完成，供应端暂时稳定，需求端多以观望为主，市场参与者普遍认为四季度现货TC的上涨空间有限。
图2：铜精矿加工费
数据来源：SMM
现货方面，由于周内铜价窄幅震荡于73000~74300元/吨区间运行，且本周部分下游加工企业新增订单表现不佳，日内采购需求较上周有所下滑，同时市场仍存一定看空后市情绪，因此整体市场消费减弱，上海市场仓库出库量亦表现回落。据调研了解，下周进口铜流入国内市场到货量将有所增加，同时临近月底，部分加工企业因资金压力，采购需求难有明显提升，市场消费预计增加有限，升水或将继续有所承压；但考虑到近期上海市场库存持续去库，同时近月合约月差表现收窄，结构有转变至BACK迹象，部分贸易商仍存一定挺价情绪，因此现货升贴水下跌空间同样受限，下周或表现拉锯，预计运行于贴50~升50元/吨区间。
图3：沪铜升贴水
数据来源：SMM
国内市场电解铜现货库存28.29万吨，较15日降1.51万吨，较19日降0.36万吨；本周上海市场库存继续下降，但去库幅度有所收窄，主因周内铜价偏强震荡，下游采购接货需求表现下滑，但仓库不论进口铜及国产到货入库同样有限，因而去库幅度不如前期。广东市场库存小幅下降，周内市场虽有所到货，但亦表现不多，同时下游消费尚可，出库大于入库，库存因此继续去库。上海、广东两地保税区电解铜现货库存累计6.87万吨，较15日降0.13万吨，较19日降0.03万吨；保税区库存小幅下降，其中上海市场周内进口比价难有明显改善，保税区仓库货源清关流入量不多，但进口到船抵港货源入库同样有限，库存因此小幅下降。但广东市场保税区有部分进口以及国内出口货源入库，库存因此增加。
图4：全球精炼铜显性库存（含保税区）
数据来源：Wind
国内各主流市场8mm精铜杆加工费皆有明显回调表现，其中以华南市场跌幅最为明显；铜价震荡上行，精铜杆实际订单延续清淡表现；再生铜杆订单集中性表现明显，个别市场开工小幅回升；精废杆价差、对期铜倒扣贴水幅度略有缩窄，市场整体交易分化明显。整体来看，近期铜价回升限制精铜杆市场整体交易进一步回升，加之下游需求未见明显刺激亮点，若铜价有进一步上涨趋势，预计短期内下游提货需求或有一定提速。从市场实际开工以及后续计划来看，目前湖北、安徽以及河南等地企业开工情况尚可，加之近期行业政策的调整变化以及原料供应多样性，预计再生铜杆端后续产出仍有提升预期。
图5：精铜-废铜价差
数据来源：SMM
贵金属市场复盘
（一）贵金属市场观察
上周COMEX金银窄幅震荡，整体分别于2506-2570美元/盎司、28.8-30.1美元/盎司区间内运行。金价在前期创下历史新高后于高位盘整，周内受到鲍威尔在JH会议上鸽派的表态及各类经济数据均显示美国软着陆预期增强的影响，叠加美联储FOMC会议纪要上显示多位官员均支持降息，金价由此得以支撑。
（二）比价与波动率
上周，黄金震荡下跌，白银震荡上行，金银比持续降低；铜价震荡上行，金铜比持续下跌；原油价格较前期震荡下跌，跌幅强于黄金，金油比较前期有所上行。
图6：COMEX金/COMEX银
数据来源：Wind
图7：COMEX金/LME铜
数据来源：Wind
图8：COMEX金/WTI原油
数据来源：Wind
黄金VIX逐渐回落，市场的恐慌情绪减弱，避险需求降温。
图9：黄金波动率
数据来源：Wind
近期人民币汇率影响较前期减弱，上周黄金与白银内外价差有所减小；黄金内外比价在周内逐步增加，但较前期有所减小，黄金内外比价有所减小。
图10：贵金属内外价差
数据来源：Wind
图11：黄金内外比价
数据来源：Wind
（三）库存与持仓
库存方面，上周COMEX黄金库存为1726万盎司，环比减少约23.7万盎司，COMEX白银库存约为30733万盎司，环比减少约59.1万盎司；SHFE黄金库存约为11.8吨，环比增加0.02吨，SHFE白银库存约为913吨，环比减少约24.2吨。
图12：COMEX贵金属库存
数据来源：Wind
图13：SHFE贵金属库存
数据来源：Wind
持仓方面，SPDR黄金ETF持仓环比增加1.2吨至856吨，SLV白银ETF持仓环比增加14.2吨至14490吨；上周COMEX黄金非商业总持仓为42万手，其中非商业净多持仓增加26782手至35.6万手，空头持仓增加2793手至6.4万手；非商业多头持仓占优，比例较上周上升至66.7%附近，非商业空头持仓占比回落至12.1%左右。
图14：COMEX黄金持仓
数据来源：Wind
图15：COMEX黄金持仓占比
数据来源：Wind
图16：COMEX白银持仓
数据来源：Wind
图17：COMEX白银持仓占比
数据来源：Wind
市场前瞻
目前国内基本面仍然朝着较好的方向在发展，供应端减产的风险环比增加，需求端较上半年相比也有明显起色，去库幅度有目共睹。不过目前除了国内去库之外，还需要看到亚洲其他地区库存的去化，才能为上涨提供更加坚实的基础，不过我们认为这种概率较大。
降息预期及地缘危机加剧均支撑金价维持高位，但金价处于历史高位下，仍需等待其再度向上的驱动，持仓高企下，金价的上行之路或略有坎坷。
关注及风险提示
美国初请失业金人数、二季度GDP、核心PCE等。
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