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降息预期升温、库存下降，金铜反弹开始了？
作者 对冲研投
2024-07-08
摘要
上周美国PMI数据表现依然偏弱，但是市场并未对此给予过多的利空定价。说明目前市场目前对经济的预期还是比较乐观的，衰退情景并不在市场的主流预期场景之内。周五非农数据虽然新增就业超预期，但是前值下修且失业率连续两个月上升，加大的了降息的可能，推动金铜价格反弹.
核心观点
1、上周贵金属与铜价显著反弹。
贵金属方面，上周COMEX黄金上涨2.7%，白银上涨7.1%；沪金2408合约上涨1.5%，沪银2408合约上涨4.2%。主要工业金属价格中，COMEX铜、沪铜分别变动+6.75%、+2.55%。
2、降息预期回升，铜价受到提振。
上周美国PMI数据表现依然偏弱，但是市场并未对此给予过多的利空定价。说明目前市场目前对经济的预期还是比较乐观的，衰退情景并不在市场的主流预期场景之内。周五非农数据虽然新增就业超预期，但是前值下修且失业率连续两个月上升，加大的了降息的可能。同时COMEX铜库存下降至8000吨左右，挤仓魅影重新推动价格反弹至高位。
3、降息预期推动贵金属价格上涨。
上周美国非农就业人数虽然超出市场预期，但整体仍呈下行走势，同时超预期的失业率公布后，市场预期联储9月的降息概率再度提升，金银价格受此影响强势上行。再往后看，降息周期推动贵金属价格上涨，但仍需关注美国不断走弱的经济数据以及长期潜在的风险因素。
基本金属市场复盘
（一）COMEX/沪铜市场观察
上周COMEX铜价显著反弹，挤仓魅影重现。上周美国PMI数据表现依然偏弱，但是市场并未对此给予过多的利空定价。说明目前市场目前对经济的预期还是比较乐观的，衰退情景并不在市场的主流预期场景之内。周五非农数据虽然新增就业超预期，但是前值下修且失业率连续两个月上升，加大的了降息的可能。同时COMEX铜库存下降至8000吨左右，挤仓魅影重新推动价格反弹至高位。
上周SHFE铜价震荡上行，重返80000元/吨关口上方。SHFE铜价跟随外盘铜价反弹，但国内消费表现仍然勉强。目前铜价仍然更倾向于定价供应端的扰动、海外经济增长的改善，对国内的情况并没有太多关注，但其实国内消费从表现数据来看表现仍然符合预期，因此不必太过悲观。铜价可能仍将维持偏强运行格局。
期限结构方面，COMEX铜价格曲线角此前向上位移，曲线近端进一步收敛，月差近端深圳又出现一定程度的back结构，随着COMEX铜库存下降至1万吨以下，市场挤仓的情况又有所显现。本次挤仓能否重现5月的情景仍需要观察，但是可以肯定的是，如果迟迟不见COMEX铜库存累积，COMEX铜就会频繁重现挤仓的迹象。
SHFE铜价格曲线较此前向上位移，价格曲线维持contango结构。目前消费并没有显著改善，价格上涨后又会抑制部分消费的回归，因此去库过程又开始变得不顺畅，暂时还是很难期待月差有太好的表现。
持仓方面，从CFTC持仓来看，上周非商业多头占比高位震荡，价格的上涨也与这一情况相吻合，目前该占比处于高位水平，并且仍将维持高位。
图1：CFTC基金净持仓
数据来源：Wind
（二）产业聚焦
上周铜精矿指数为2.4美元/干吨，较上周持平。铜精矿现货市场活跃度保持稳定，市场主流成交8月船期货物，主流成交在个位数中高位，整体而言，现货TC维持微幅向上趋势，但上行空间十分有限。供需端暂时维持稳定，船期基本维持正常，冶炼厂的集中检修期即将进入尾声，预计近月船期货物或许继续有微幅上扬趋势，但四季度船期货物可能维持低位。
图2：铜精矿加工费
数据来源：SMM
现货方面，周内现货升水持续上涨，一方面由于Contango结构月差维持300元/吨附近窄幅波动，且部分贸易商看涨后市升水情绪，因此周内挺价意愿明显;另一方面，市场流通货源减少，叠加下游需求回升，现货升水因此连续上涨至平水附近。下周临近交割换月，近月Contango月差高位运行背景下，料持货商挺价情绪依旧较为强烈，现货升水或将表现易涨难跌。
图3：沪铜升贴水
数据来源：SMM
国内市场电解铜现货库存40.12万吨，较27日降0.27万吨，较1日降1.15万吨；本周上海市场库存下降明显，主因下游企业资金压力消退，采购需求有所回升，部分仓库出库明显，加之周内到货不多，出库增加入库减少，库存因此回落。广东市场库存持续增加，一方面仓库仍有到货入库，另一方面下游消费难有明显起色。上海、广东两地保税区电解铜现货库存累计8.19万吨，较27日降0.09万吨，较1日降0.04万吨；保税区库存小幅下降，其中上海市场表现持平，主因周内仍有部分仓库货源清关进口，但也有到港货源入库，因此出入库基本持平，库存变化不大。
图4：全球精炼铜显性库存（含保税区）
数据来源：Wind
国内各主流市场8mm精铜杆加工费多数延续上涨趋势，华中及华北一带价格保持相对平稳；精铜杆企业新订单表现不佳，部分企业提货略有回升；再生铜杆企业产销压力依然较大，部分企业生产连续性中断；精废杆价差、对期铜倒扣贴水幅度再度扩大。整体来看，精铜杆企业随着铜价上涨新订单数量逐步下滑，但好在前期有部分存量订单，不过这部分订单交期差异较大，远期订单交付还需等待时日，如果价格再度出现跨度较大的上涨，订单的减少可能会再度导致企业减少产出。再生铜杆的压力依旧是来自原料端，尽管价格上涨利好于企业的原料补充，但终端的消费疲态势必会影响企业的生产情绪，铜阳极或许又将迎来一段优势期。
图5：精铜-废铜价差
数据来源：SMM
贵金属市场复盘
（一）贵金属市场观察
上周COMEX贵金属价格整体显著反弹，COMEX金银于2327-2402美元/盎司、29.2-31.8美元/盎司区间内运行。上周美国非农就业人数虽然超出市场预期，但整体仍呈下行走势，同时超预期的失业率公布后，市场预期联储9月的降息概率再度提升，金银价格受此影响强势上行。
（二）比价与波动率
上周，黄金涨幅弱于白银，金银比震荡下跌；铜价涨幅大于黄金，金铜比震荡下跌；原油价格有所回升，金油比窄幅震荡。
图6：COMEX金/COMEX银
数据来源：Wind
图7：COMEX金/LME铜
数据来源：Wind
图8：COMEX金/WTI原油
数据来源：Wind
黄金VIX持续走低，当前已处于相对低位，后期不排除再度上冲的可能。
图9：黄金波动率
数据来源：Wind
近期人民币汇率影响较前期有所减弱，上周黄金与白银内外价差基本持平；黄金与白银内外比价有所回升。
图10：贵金属内外价差
数据来源：Wind
图11：黄金内外比价
数据来源：Wind
（三）库存与持仓
库存方面，上周COMEX黄金库存为1761.5万盎司，环比增加约3.5万盎司，COMEX白银库存约为29791万盎司，环比增加约85万盎司；SHFE黄金库存约为10.7吨，环比增加0.1吨，SHFE白银库存约为1056吨，环比增加约4.9吨。
图12：COMEX贵金属库存
数据来源：Wind
图13：SHFE贵金属库存
数据来源：Wind
持仓方面，SPDR黄金ETF持仓环比增加5.8吨至835吨，SLV白银ETF持仓环比增加37吨至13643吨；上周COMEX黄金非商业总持仓为32.4万手，其中非商业净多持仓减少2262手至28.5万手，空头持仓减少5407手至3.9万手；非商业多头持仓占优，比例较上周下降至63%附近，非商业空头持仓占比回落至8.5%左右。
图14：COMEX黄金持仓
数据来源：Wind
图15：COMEX黄金持仓占比
数据来源：Wind
图16：COMEX白银持仓
数据来源：Wind
图17：COMEX白银持仓占比
数据来源：Wind
市场前瞻目
前铜价仍然更倾向于定价供应端的扰动、海外经济增长的改善，对国内的情况并没有太多关注，但其实国内消费从表现数据来看表现仍然符合预期，因此不必太过悲观。铜价可能仍将维持偏强运行格局。
再往后看，降息周期推动贵金属价格上涨，但仍需关注美国不断走弱的经济数据以及长期潜在的风险因素。
关注及风险提示
美国通胀预期、CPI、PPI、欧元区CPI等。
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