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交割担忧再起! 铜价近端月差重新走高
作者 对冲研投
2024-06-24
摘要
COMEX铜价格曲线较此前向下位移，曲线近端进一步收敛，但近端的月差重新走高。目前距离7月合约开始交割仅剩两周，但是仍然没有看到交仓，7月合约持仓水平仍然较高，加之COMEX铜库存持续去化，目前不到1万吨，因此近端价差重新走阔，体现了市场对即将到来的交割的担忧，接下来的两周将比较关键。
核心观点
1、上周贵金属与铜价震荡运行。
贵金属方面，上周COMEX黄金下跌0.2%，白银上涨2.1%；沪金2408合约上涨2.4%，沪银2408合约上涨5.7%。主要工业金属价格中，COMEX铜、沪铜分别变动-1.46%、-1.29%。
2、铜价冲高回落。
目前市场的基本假设还是美国逃逸衰退，接受了只降息一次的大背景下，市场仍然会对相对能够证明经济韧性的数据反映相对敏感，比如上周中的初请失业金好于前值，市场一度显著反弹，但是该指标的持续性不足，周五市场重新打掉了这部分溢价。
3、黄金震荡运行。
上周COMEX贵金属价格整体震荡运行，COMEX金银于2330-2370美元/盎司、30美元/盎司附近区间内运行。上周再次证明目前贵金属锚定的是经济增长的预期，周中初请失业金好于预期，贵金属价格与美元同涨，而周五经济增长预期消退，价格承压回落。
基本金属市场复盘
（一）COMEX/沪铜市场观察
上周COMEX铜价冲高回落，周初在4.5美元/磅下方获得支撑，周中一度有所反弹，但是周五大幅回落。目前市场的基本假设还是美国逃逸衰退，接受了只降息一次的大背景下，市场仍然会对相对能够证明经济韧性的数据反映相对敏感，比如上周中的初请失业金好于前值，市场一度显著反弹，但是该指标的持续性不足，周五市场重新打掉了这部分溢价。
上周SHFE铜价围绕79000元/吨震荡运行，缺乏较为显著的驱动。目前国内基本消化了此前宏观数据的走弱等问题，但是也并没有获得新的上行驱动，目前来看说国内开启补库还为之过早，而微观层面的消费情况在上周也并不乐观，去库情况在上周有重新走弱的迹象，如果缺乏国内实体买盘的支撑，铜价未必能在当前平台站稳。
期限结构方面，COMEX铜价格曲线较此前向下位移，曲线近端进一步收敛，但近端的月差重新走高。目前距离7月合约开始交割仅剩两周，但是仍然没有看到交仓，7月合约持仓水平仍然较高，加之COMEX铜库存持续去化，目前不到1万吨，因此近端价差重新走阔，体现了市场对即将到来的交割的担忧，接下来的两周将比较关键。
SHFE铜价格曲线较此前向上位移，上周价格反弹后消费又重新走弱，现货贴水重新扩大。近期又有很多资金开始抢跑沪铜的borrow策略，我们认为目前还是停留在预期阶段，因此当前水平再做borrow策略应并不合适。
持仓方面，从CFTC持仓来看，上周非商业多头占见顶回落，价格的下跌也与这一情况相吻合，目前该占比处于高位水平，预计仍有回落空间。
图1：CFTC基金净持仓
数据来源：Wind
（二）产业聚焦
上周铜精矿指数为2.2美元/干吨，较上周增加0.1美元/干吨。铜精矿现货市场活跃度维持稳定，近月船期的主流成交维持个位数低位，偏远船期的货物的询报盘略有上涨。贸易商竞标继续保持激进，但是招标活跃度有所下降。供应端及需求端基本维持稳定，短期内预计TC维持低位运行，市场参与者继续关注年中谈判进展及CSPT会议。
图2：铜精矿加工费
数据来源：SMM
现货方面，周内铜价表现窄幅震荡，下游逢低采购需求仍存，然提前补库意愿依旧较为低迷。且部分企业存在进一步看跌心理情绪，此价位下接受度表现下降，加之新增订单表现一般，因为下游消费增速表现放缓。近期上海市场库存持续表现去库，且6月份国内冶炼厂出口量仍较为可观，因此后续国产货源到货或将有限，下游逢低接货需求下，库存有望维持去库，叠加现货大贴水，贸易商仍将表现逢低收货注册仓单需求，因此下周升水或将企稳回升。
图3：沪铜升贴水
数据来源：SMM
国内市场电解铜现货库存39.61万吨，较13日降3.19万吨，较17日降0.77万吨；本周上海市场库存继续表现小幅下降，主因铜价窄幅震荡，下游仍维持逢低采购需求，加之部分进口铜到货流入，库存亦下降并不明显。广东市场库存下降较多，主因市场到货有所减少，仓库入库不多，因此库存连续下降。本周上海、广东两地保税区电解铜现货库存累计9.43万吨，较13日降0.45万吨，较17日降0.10万吨；保税区库存表现小幅下降，周内部分货源清关进口，加之仍有货源出口LME交仓，因此库存小幅下降。
图4：全球精炼铜显性库存（含保税区）
数据来源：Wind
本周8mm精铜杆加工费皆有较大程度下调，其中以华东、华南市场跌幅最为明显；精铜杆市场周内订单环比下滑，下游对价格接受度明显降低；再生铜货商捂货待涨情绪增强，铜杆企业采购难度增大；精废杆价差、对期铜倒扣贴水幅度周内运行平稳。后市来看，由于目前精铜杆端优势显现，市场采购偏好也开始转变，但随着精铜杆贸易活跃度逐步提升以及交易进程的推进，下游对精铜杆价格的接受度也有明显降低，后续市场主流交易心态仍以谨慎观望、逢低补货为主，订单增长仍需一段时间反应。
图5：精铜-废铜价差
数据来源：SMM
贵金属市场复盘
（一）贵金属市场观察
上周COMEX贵金属价格震荡运行，COMEX金银于2330-2370美元/盎司、30美元/盎司附近区间内运行。上周再次证明目前贵金属锚定的是经济增长的预期，周中初请失业金好于预期，贵金属价格与美元同涨，而周五经济增长预期消退，价格承压回落。
（二）比价与波动率
上周，黄金表现强于白银，金银比震荡回升；铜价表现弱于黄金，金铜比震荡上行；原油价格相对强势，金油比随之下行。
图6：COMEX金/COMEX银
数据来源：Wind
图7：COMEX金/LME铜
数据来源：Wind
图8：COMEX金/WTI原油
数据来源：Wind
黄金VIX于近期有所回落，前期伴随地缘冲突加剧，黄金避险需求助推多头资金的集中度增强，当前这一部分资金逐步退出。
图9：黄金波动率
数据来源：Wind
近期人民币汇率影响较前期有所减弱，上周黄金与白银内外价差有所回落；黄金与白银内外比价同样下滑。
图10：贵金属内外价差
数据来源：Wind
图11：黄金内外比价
数据来源：Wind
（三）库存与持仓
库存方面，上周COMEX黄金库存为1764.4万盎司，环比下降约2万盎司，COMEX白银库存约为29639.9万盎司，环比增加约762.7万盎司；SHFE黄金库存约为8.04吨，环比基本持平，SHFE白银库存约为686.6吨，环比减少约3.5吨。
图12：COMEX贵金属库存
数据来源：Wind
图13：SHFE贵金属库存
数据来源：Wind
持仓方面，SPDR黄金ETF持仓环比减少1.7吨至830吨，SLV白银ETF持仓环比减少145吨至13190吨；上周COMEX黄金非商业总持仓为35.3万手，其中非商业净多持仓减少685手至27.9万手，空头持仓减少2004手至7.5万手；非商业多头持仓占优，比例较上周下降至53.6%附近，非商业空头持仓占比回落至14.4%左右。
图14：COMEX黄金持仓
数据来源：Wind
图15：COMEX黄金持仓占比
数据来源：Wind
图16：COMEX白银持仓
数据来源：Wind
图17：COMEX白银持仓占比
数据来源：Wind
市场前瞻
目前国内基本消化了此前宏观数据的走弱等问题，但是也并没有获得新的上行驱动，目前来看说国内开启补库还为之过早，而微观层面的消费情况在上周也并不乐观，去库情况在上周有重新走弱的迹象，如果缺乏国内实体买盘的支撑，铜价未必能在当前平台站稳。
本周宏观数据较少，缺乏新的增量信息的指引，预计黄金价格可能仍然按照此前的逻辑运行，短期也很难跌破2300美金/盎司的平台支撑。
关注及风险提示
美国GDP，初请失业金，欧洲右倾趋势等。
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